BourseIPO T2S : 861 particuliers ont obtenu un quart de l’offre

T2S Group Holding a fait son entrée au Marché principal de la Bourse de Casablanca le lundi 27 juillet. Fondé en 1992, le groupe distribue, installe et maintient des équipements médicaux pour les établissements de santé publics et privés (imagerie, oncologie, blocs opératoires, diagnostic in vitro) au nom d'une quarantaine de partenaires internationaux, parmi lesquels GE HealthCare et BioMérieux  il produit aussi des traceurs radiopharmaceutiques via sa filiale Cyclopharma et des solutions informatiques hospitalières via Binarios. Il emploie plus de 410 collaborateurs et a réalisé 1,76 milliard de dirhams de chiffre d'affaires en 2025, dont 46 % de revenus récurrents.

L'opération, visée par l'AMMC le 6 juillet et ouverte à la souscription du 13 au 17 juillet, portait sur 4 932 734 actions au prix unitaire de 223 dirhams, soit 1 099 999 682 dirhams. Elle combinait l'émission de 1 569 506 actions nouvelles, pour 350 millions de dirhams destinés à la société, et la cession de 3 363 228 titres existants, pour 750 millions revenant à l'actionnaire cédant. Sur la base des 21 785 174 actions composant désormais le capital, la capitalisation ressort à 4,86 milliards de dirhams, au 38ᵉ rang des 81 sociétés cotées, et le flottant à 22,6 %.

Les deux tiers du produit ne reviennent donc pas à l'entreprise mais à un cédant unique : Trone Investment Holdings Limited, véhicule par lequel le fonds de capital-investissement londonien Helios Investment Partners a pris le contrôle du groupe en décembre 2021, en rachetant la participation de CDG Invest PME. Ramené de 62 % à 42,1 % du capital, Trone était le seul actionnaire à ne pas pouvoir souscrire à l'offre. L'acte d'engagement du groupement d'actionnariat stable l'autorise à poursuivre ses cessions sur le marché à condition de conserver au moins 12,96 % du capital la première année de cotation, 10 % la deuxième et 7,5 % la troisième. Après cinq ans de détention, l'introduction constitue le premier étage d'un désengagement organisé.

La demande a atteint 215 814 160 actions, soit 48,13 milliards de dirhams, pour un taux moyen de satisfaction de 2,29 %. Douze régions et 81 nationalités ont participé.

Un prix arrêté au bas de la fourchette

L'ampleur de la sursouscription doit d'abord au prix. Le conseil d'administration du 24 avril avait autorisé une fourchette de 243 à 297 dirhams par action. Le dénouement du plan d'intéressement des dirigeants, le 8 juin, a porté le nombre de titres de 9 270 270 à 10 107 834 sans modifier la valorisation d'ensemble retenue : la fourchette par action est mécaniquement devenue 222,87 à 272,39 dirhams. Le conseil du 1er juillet a fixé le prix à 223 dirhams, six centimes au-dessus du plancher, soit une valorisation des fonds propres de 4 508 millions de dirhams avant augmentation de capital, contre un plafond autorisé de 5 506 millions.

Les travaux de valorisation de CFG Finance, conseiller financier et coordinateur global, reproduits dans la note d'opération, situent l'action nettement plus haut : 301 dirhams par actualisation des flux de trésorerie, méthode de référence de l'exercice, 295 dirhams par les multiples d'excédent brut d'exploitation des comparables boursiers et 318 dirhams par les multiples de résultat net. Le prix retenu représente une décote de 25,9 %, 24,5 % et 29,8 % sur ces trois références.

Le même conseil du 1er juillet a décidé de proposer une seconde émission, réservée celle-là au président-directeur général Abderraouf Sordo : 798 944 actions nouvelles à 178,40 dirhams l'unité ( le prix de l'offre publique assorti d'une décote de 20 %), pour 142,5 millions de dirhams, sous condition suspensive de la réalisation de l'introduction. Le fondateur, qui s'y est engagé de manière irrévocable par acte du 2 juillet, passerait de 19,4 % à 22,2 % du capital, le flottant revenant de 22,6 % à 21,8 %. L'opération figure dans la note d'opération visée le 6 juillet, a été relayée par la presse financière dès le lancement de l'offre, et sera soumise à l'assemblée générale extraordinaire du 17 août — trois semaines après la première cotation.

Un ticket d'entrée à trois millions de dirhams

L'offre était scindée en deux tranches ouvertes aux mêmes catégories d'investisseurs mais assorties de conditions opposées. Le type d'ordre I, qui représentait 63,6 % des titres, imposait une souscription minimale de 13 452 actions, soit 2 999 796 dirhams, et une allocation strictement au prorata des demandes. Le type d'ordre II, sans minimum, servait d'abord chaque souscripteur par itérations plafonnées à 100 actions, le reliquat étant réparti au prorata.

Les 1 389 souscripteurs du type I ont demandé 210 142 066 actions, soit 97,4 % de la demande totale, pour un taux de satisfaction de 1,49 %. Les 109 760 souscripteurs du type II se sont partagé 36,4 % de l'offre avec un taux de 31,62 %, et toute demande inférieure ou égale à 17 actions a été intégralement servie.

Parmi les 1 389 investisseurs du type I figurent 861 personnes physiques — 816 Marocains résidents, 26 non-résidents, 13 étrangers résidents et 6 étrangers non-résidents. Elles ont souscrit pour 18,48 milliards de dirhams, soit une demande moyenne de 21,5 millions chacune, et obtenu 1 237 540 actions : 25,1 % de l'offre totale, et 41 % des 3 020 649 titres attribués à l'ensemble des personnes physiques. Ces 861 investisseurs représentent 0,8 % des particuliers ayant participé à l'opération. À l'autre extrémité, les 109 154 particuliers du type II ont reçu 1 783 109 actions, soit seize titres en moyenne, l'équivalent de 3 600 dirhams.

27 % de souscripteurs mineurs

La ventilation par âge des personnes physiques réserve la statistique la plus frappante de l'opération : les mineurs forment 27 % des 110 015 souscripteurs particuliers, soit près de 29 700 comptes, et ont capté 19 % des actions attribuées à cette catégorie. Leur médiane de souscription, 11 150 dirhams ( exactement cinquante actions ), dépasse celle de toutes les tranches adultes : 6 690 dirhams pour les 18-24 ans comme pour les 25-34 ans, 8 920 pour les 35-60 ans, 10 035 pour les seniors.

Le mécanisme d'allocation du type II explique largement ce résultat. Puisque la première itération garantissait jusqu'à cent actions par souscripteur et que toute demande de dix-sept titres ou moins était servie à 100 %, multiplier les comptes au sein d'un même foyer maximisait mécaniquement l'attribution familiale. Rien n'interdit cette pratique, courante lors des introductions sursouscrites, mais son ampleur — plus d'un souscripteur particulier sur quatre mérite d'être versée au débat sur les modalités d'allocation retenues par la place.

Les sans-emploi devant les salariés

La ventilation par profession pointe dans la même direction. Les 9 453 souscripteurs déclarés sans emploi ont demandé 12 397 017 actions, soit 14,05 % de la demande des personnes physiques, davantage que les fonctionnaires et les retraités réunis, qui totalisent 9 644 707 titres pour 19 686 souscripteurs. Ramenée à la tête, leur demande atteint 1 311 actions, environ 292 000 dirhams, contre 1 109 actions pour les 43 103 salariés du secteur privé, première catégorie en nombre.

Les étudiants forment le deuxième contingent avec 24 518 souscripteurs, 22,3 % des particuliers, pour 11 % de la demande et 17,4 % des actions qui leur ont été attribuées. Additionnés aux mineurs, aux sans-emploi et aux 19 incapables majeurs recensés séparément, les souscripteurs sans revenu d'activité propre représentent une part substantielle du nouvel actionnariat individuel de la société. Les statistiques de la Bourse ne permettent pas d'établir qui a effectivement financé ces ordres.

Casablanca concentre 88 % de la demande

La géographie de l'opération reste très concentrée. La région de Casablanca-Settat rassemble 49,3 % des souscripteurs mais 88,1 % de la demande exprimée et 74,6 % des titres attribués. Rabat-Salé-Kénitra suit avec 16,2 % des souscripteurs et 11,3 % des attributions. Les neuf autres régions se partagent moins de 14 % des actions.

L'effet miroir est visible dans les taux de satisfaction : 1,94 % à Casablanca-Settat, contre 20,15 % dans l'Oriental, 26,02 % à Béni Mellal-Khénifra, 34,19 % à Drâa-Tafilalet et 47,95 % à Guelmim-Oued Noun. Les régions périphériques ont mieux servi leurs souscripteurs pour la seule raison qu'elles y ont concentré de petits ordres, éligibles au service intégral de la deuxième tranche.

Un cinquième de l'offre pour les OPCVM

Côté institutionnel, 389 souscripteurs ont demandé 103,6 millions d'actions, soit 48 % de la demande, et reçu 1 545 762 titres, 31,3 % de l'offre. Les 311 OPCVM engagés — 127 diversifiés, 113 actions, 71 obligataires  en concentrent l'essentiel avec 1 057 281 actions, soit 21,4 % de l'opération. Les compagnies d'assurances marocaines (six souscripteurs), les organismes de pension et de retraite (deux) et les banques de droit marocain (quatre) restent marginaux, avec 64 312 titres cumulés.

La présence de fonds obligataires parmi les souscripteurs d'une introduction en actions signale surtout l'ampleur de la liquidité disponible sur la place, dans un contexte où les émissions primaires demeurent rares.

5,5 % des titres à des souscripteurs étrangers

Les 1 448 souscripteurs étrangers ont obtenu 270 346 actions, soit 5,48 % de l'offre. La hiérarchie par nationalité recouvre deux réalités distinctes. En tête, l'Irlande (47 861 actions pour onze souscriptions), le Royaume-Uni (39 908 pour dix-neuf), les îles Caïmans (31 580 pour six), l'Arabie saoudite, l'Afrique du Sud et le Luxembourg : des véhicules de gestion, dont les tickets moyens dépassent les quatre millions de dirhams et dont les taux de satisfaction, alignés sur 1,49 %, confirment le passage par le type d'ordre I.

La France constitue le cas inverse, avec 574 souscriptions pour 25 375 actions seulement et un taux de satisfaction de 2,25 % : une participation de diaspora, non de gestionnaires. Le même profil se retrouve pour le Canada (122 souscriptions), l'Espagne (91), l'Allemagne (66) et la Belgique (47). Les documents de la Bourse ne permettent pas d'identifier les bénéficiaires économiques des véhicules irlandais, britanniques et caïmanais.

Le plafond de souscription, fixé par la note d'opération à 10 % de l'offre — soit 493 273 actions ou 109 999 879 dirhams par investisseur —, a été atteint à l'unité près : un souscripteur enregistré aux îles Vierges a demandé exactement 493 273 titres, un souscripteur australien 493 123 et un souscripteur hongkongais 492 023. Trois ordres individuels visaient ainsi, chacun, un dixième de l'opération.

Une couverture exigée des seuls particuliers

La mécanique de la souscription introduisait une dernière asymétrie, celle-là inscrite dans la note d'opération. Les personnes physiques et les personnes morales non qualifiées devaient couvrir leurs ordres à 100 %, par dépôt effectif ou par un collatéral de titres décoté de 20 %, bloqué jusqu'à l'allocation du 22 juillet. Les investisseurs qualifiés de droit marocain en étaient dispensés, de même que les qualifiés étrangers justifiant d'une année d'existence ou d'une opération antérieure sur la place.

L'écart se lit dans les montants immobilisés. La deuxième tranche a bloqué 1,26 milliard de dirhams pendant cinq jours pour obtenir en moyenne seize actions par souscripteur, quand les 311 OPCVM ont porté 70,9 millions de titres de demande, près de 15,8 milliards de dirhams, sans mobiliser de trésorerie.

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